10月14日：

摘要

外汇市场交易主线

美元指数上周总体延续了10月以来的上行，但涨幅较小，周中美国通胀数据过后美元录得明显上行，但此后上涨比较乏力。市场对美联储降息预期的减弱和市场风险偏好的回暖仍然是美元指数上周整体走高的重要原因，强于预期的美国通胀数据带动了美元的反弹，但此后的周度申请失业数据的超预期走高使得美元回吐了此前部分的上行，而市场风险偏好的走强也对美元形成了压制。非美货币上周大多走弱，原油上周的涨势有所放缓，这也压制了加元和挪威克朗，虽然加拿大就业数据超预期走高，但最终在美元走强和油价涨势放缓的双重限制之下加元上周领跌G10货币收跌1.35%，而挪威克朗则小幅收跌0.36%；上周新西兰央行大幅降息50基点，带动新元收跌0.8%，而澳元也收跌0.66%；受到市场对欧央行降息预期的影响，欧元上周延续了进入10月以来的下行走势，最终收跌0.34%；而同样受到降息预期影响的英镑则收跌0.42%；受美债短端利率上行放缓影响，日元和瑞郎上周表现较好，分别小幅收跌0.29%和收涨0.14%。人民币上周则围绕在21天均线附近震荡最终小幅收高。

本周市场重点关注ECB议息会议。目前市场对ECB降息25基点已经完全计价，而对美联储11月再次降息25基点的预期也较为充分。在10月的两周内，市场已经将美联储到2025年底的总降息幅度预期从超过200个基点回落到不到150个基点。上周CPI超预期后美元上攻乏力的迹象表明，10月初开启的这轮美元的反弹已经较充分地反映了美国就业和通胀反弹对降息预期的影响。后续，美元的利率上行态势或边际放缓，对美元的支持也可能会有所减弱。直到下一个美国就业数据出台前，我们认为非利率因素（中东地缘局势、中国的政策预期）或对美元汇率能产生更大的影响。

正文

美元兑人民币

预测区间（7.00-7.12）

上周（10/7~10/11）：上周美元指数及美债收益率走高，外部压力趋大，不过离岸人民币汇率表现较强，可能仍有部分结汇需求的释放。

本周（10/14~10/18）：本周中国将公布三季度GDP及9月经济数据，美国将公布9月零售销售等经济数据。我们认为，本周美元指数及美元利率的压力可能犹在，国内三季度及9月经济数据乐观程度可能有限，若无更新的政策预期支持，我们认为人民币汇率或仍有一定贬值压力。

人民币汇率对一篮子货币较强 尽管上周美元指数及利率有所反弹，离岸人民币汇率升值约0.39%，在主要货币中表现靠前（图表1），主因或是企业结汇需求的继续释放。从外部环境来看，上周美元利率的反弹延续，美元指数亦继续走强，大多非美货币均走弱。内部因素来看，国庆后的A股及港股波动较大，走势仍有一定压力。不过离岸人民币汇率在上周走出了升值的独立行情，可能由于结汇需求继续释放，这也推动人民币较一篮子货币的明显走高（图表2）。

企业结汇需求或仍有释放 在内外部压力有所反弹的背景下，我们认为或是企业结汇需求的继续释放支撑了汇率走势的平稳。近期美元指数及美元利率均有反弹，大多非美货币上周趋于贬值，A股及港股等亦波动较大，有一定的下行压力。在此背景下，在岸、离岸人民币汇率走势稳健，在一众货币中走出了独立行情。我们认为主因或是企业结汇需求仍在释放。国庆假期后的人民币成交量较9月末高点有所回落，不过仍处于年内高点，显示外汇市场或较为活跃（图表3）。我们认为，考虑到美联储年内仍有降息空间、国内稳增长政策有望逐步落地以及汇率年末走强的季节性趋势等方面，企业或有提前结汇的意愿，并推动近期汇率走势平稳。不过近期美国大选呈现一些变化，美元利率下行空间亦有限，RR等衍生品指标指向汇率预期有一定压力（图表4），我们认为短期内人民币汇率可能呈现一定的贬值压力。

图表3：国庆后外汇市场成交量整体处于年内高点

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表4：RR显示人民币汇率预期有所走弱

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

关注三季度GDP表现 本周中国将公布三季度GDP及9月经济数据，美国将公布9月零售销售等经济数据。目前彭博显示市场预期中国三季度GDP同比增速约为4.5%，年内累计同比增速落至4.9%，经济增速放缓压力较明显。整体来看，我们认为本周美元指数及美元利率的压力可能犹在，国内三季度及9月经济数据乐观程度可能有限，人民币汇率的支撑或来源于国内政策预期及企业结汇需求的释放。虽然企业结汇需求可能会有所反复，不过考虑到美元利率的上行似乎遇到了阻力，且稳增长政策预期近期有所抬升。我们认为人民币近期企稳的概率较高。

欧元兑美元

部分美联储官员表态略偏鹰派 上周多位美联储票委发布讲话暗示将继续降息。芝加哥联储总裁古尔斯表示[4]，他认为在未来一年到一年半，美联储将进行一系列降息行动。而纽约联储总裁威廉姆斯表示[5]，"基于我目前对经济的预测，我预计随着时间的推移，继续将货币政策立场转向更为中性的设定将是合适的"。亚特兰大联储总裁博斯蒂克则更加鹰派[6]，他对在即将召开的美联储会议上跳过一次降息“完全放心”，并称近期通胀和就业数据出现“波动”可能为11月按兵不动提供理据。

欧元区通胀下行推动ECB降息预期上涨 欧元随之下行 10月首周公布的数据显示欧元区9月通胀明显降温：9月调和CPI同比初值录得1.8%，环比创下了2024年1月以来的最大降幅，而这也是自2021年以来首次跌破欧央行2%的通胀目标。随后，拉加德在欧洲议会经济和货币事务委员会的听证会上表示[7]：“展望未来，随着能源价格此前大幅下跌，通胀可能在今年第四季度暂时上升，但通胀的最新进展增强了我们对通胀将及时回归目标的信心。我们将在10月的货币政策会议上考虑到这一点。”法国央行行长维勒鲁瓦也表示[8]：“10月降息的可能性非常大，而且不会是最后一次，降息的节奏取决于抗通胀之战的发展情况。”在此背景下，OIS市场目前已经完全计价了本周ECB再次降息25基点，而年内依旧有50基点左右的降息预期（图表7）。而欧元也在此背景下出现了明显的下行。

图表7：OIS市场对欧央行利率路径的预期

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

关注10月ECB议息会议 考虑到近期欧元区通胀的下行以及近期多位票委的表态，我们认为本周ECB可能会再次降息25基点（符合市场预期）；但欧央行可能不会在会议声明中明确表态12月会再次降息，而是再次强调未来的利率路径将取决于数据。而发布会上拉加德对于通胀和经济前景的表态依旧可能会对欧元走势产生影响，如果她对通胀的持续回落表现出信心，那么欧元可能大概率会继续维持在低位。考虑到本次会上并不会发布最新的经济和通胀预测，而市场对再次降息也已经充分预期，我们认为欧元可能并不会在会议之后出现大幅波动。

市场风险偏好回暖压制美元 美国三大股指上周延续了最近一个月以来的上行走势：标普500指数上周累计上涨1.11%。道琼斯工业平均指数上周累涨1.21%。纳指上周累涨1.13%。而恐慌指数VIX上周则小幅收涨，在此背景下，美元上行的空间则受到一定限制。本周市场将继续关注市场风险偏好的走向，如果风险资产继续走高，那么美元可能会面临进一步回调压力。

图表8：标普指数vs VIX指数

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

关注欧元/美元200天均线 欧元/美元上周延续了进入10月以来的连续下跌趋势，并且在盘中一度跌至1.09附近后维持在最近2个月以来的低位震荡，短期内欧元空头可能会继续占据上风。200天均线1.0880附近可能将会成为近期欧元多头的关键支撑。

美国货币政策预期左右日元汇率 上周外汇市场呈现出避险货币(瑞士法郎、美元、日元)较强，风险/资源型货币(加元、纽元、澳元)较弱的特征，我们认为主要原因或来自于资源价格近期的回落。上周日元相较美元贬值仅0.29%，强于大部分G10货币，在亚洲货币中表现居中，主要原因或是偏强的人民币带来了大部分亚洲货币的走强。上周比起日元方面，更多是美国方面影响美日汇率的走势(图表9、图表10)，上周更多是较强的美国经济指标带来美国利率的上行，进而从息差层面带来了美日汇率的上行(图表11、图表12)。此外，截至10月9日(周二)投机资金对日元的头寸依旧处于中立位置 (图表13)，反映出近期日元相较美元贬值并非来自于投机资金的带动。

石破首相修正对资本市场看法 我们在《24年日本自民党总裁选举#4：候选人石破茂》中详细介绍了在当选之前石破茂对经济政策的各种观点，主要是对安倍经济学的否定，主张货币政策正常化、强日元、增税等观点。但是在当选后的数个小时内，资本市场出现了日本股价明显下跌、日元明显升值的反应。当天日本时间23：00，石破茂现场出演日本晚间著名经济节目WBS，在节目中表示[9]“若有必要会立刻打出财政刺激。不会改变货币宽松的基调。今后会与日本央行密切合作，做出正确的判断。必须要加速‘从存款到投资’的趋势”。此后，10月2日石破茂当选首相后的第二天，石破在官邸会见了日本央行行长植田，会谈结束后石破对记者表示[10]“不认为目前是可以加息的环境”。10月7日，石破茂表示[11]“并没有具体考虑对金融所得税加税”。我们认为石破茂若坚持自身过去对资本市场的看法并执行，资本市场的反应或偏负面；但自石破当选以来，我们感受到石破充分考虑到资本市场的反应，对自身观点做出了明显的修订。总体来看，我们认为石破茂在经济政策中存在“从善如流”的一面，目前的政策更多是对岸田时期政策的继承，对资本市场偏友好。

日元贬值或加速日本央行正常化 我们在《中金看日银#50：24年9月会议回顾 -维持不变、“汇率决定论”》阐述了日本央行货币政策的判断中存在部分“汇率决定论”的因素，美日汇率140-150或为日本央行的“汇率舒适圈”。日本央行副行长冰见野上周发言表示[12]“日本央行货币政策调整并非提前很久就已决定路线，而是会基于经济、物价、金融市场的状况去判断”，目前美日汇率位于149附近，近期存在日元贬值或提前日本央行加息的可能性，我们认为日本央行或在12月会议前后将政策利率上调至0.59%。

日元或依旧维持在弱方 石破在上周解散众议院，并将于10月27日进行选举[13]，日本股市存在众议院选举之前容易上涨的特征，自1969年以来约半个世纪的时间内已经经历了18次众议院选举，在此期间每次众议院解散至选举期间日经指数都出现了上涨(图表14)。我们认为日股的上升也容易带来风险追逐的情绪，进而使得日元容易维持在弱方。我们认为本周的美日汇率区间或在146-151。