复合铜箔作为电池负极集流体具有安全性高、成本低、提升电池质量能量密度等优点，替代传统铜箔大势所趋。

中信证券乐观预计，2025年替代空间超290亿元。近期产业链各环节公司动作频频，其中设备端订单明显加速，基膜端向下游延伸趋势明显，制造端新建产线计划增多，产业化进程显著加速。

站在当前时点，中信证券建议关注的产业链相关机会的顺序为：设备类公司 > 一体化基膜厂商 > 进度领先的制造厂商。

以下为其最新观点：

▍复合铜箔相较于传统铜箔安全性更高、成本更低、重量更轻，替代趋势明显。

复合铜箔呈现“三明治”结构，由中间4.5μm的高分子材料 + 两边分别1μm的铜构成。中间层的高分子材料具有一定弹性，能吸收部分应力，降低断裂风险；若断裂，其产生毛刺更小，刺穿隔膜造成内部短路的风险更低。其次，高分子材料价格远低于铜，材料成本相较于传统铜箔大幅下降；另外高分子材料密度远低于铜，能让集流体重量大幅减少，提高电池的质量能量密度。

▍产业链上游的设备、基膜是关键，制造端Know-How同样重要。

复合铜箔制造目前以两步法为主，主要工序为在基膜上进行磁控溅射镀膜 + 水电镀加厚。磁控溅射的难点在于极薄的基膜容易在较高的温度或粒子轰击下穿孔，以及如何保证基膜与铜膜之间的高粘合度，目前磁控溅射设备外资技术领先，国产设备以性价比及本土服务优势正在实现国产化。水电镀的难点在于镀膜过程中要保证均匀性及镀膜效率，水电镀设备国内厂家东威科技卡位优势明显，目前占据国内大部分市场份额。基膜端，高端基膜目前以日韩企业为主，双星新材作为国内为数不多的能生产超薄基膜的公司，已向下游复合铜箔制造领域延伸，成本优势明显。另外，制造端厂商的经验、工艺方法等因素同样关键，有镀膜经验的厂商存在技术优势。

▍产业化进程正在显著加速。

近期产业链上各环节公司动作频频，设备端订单接连落地，基膜端产业一体化进程加速，制造端新建产线计划频出，产业化进程明显加速。根据设备的交货节奏，预计2023年上半年将会出现第一批复合铜箔的规模化产能，届时可通过跟踪电池厂商的订单情况来判断产业化进程的最新节奏。

▍风险因素：

复合铜箔渗透率不及预期；新能源汽车销量不及预期；钠离子电池渗透率超预期；出现其他替代技术。

▍投资策略：

站在当下产业化加速的节点，我们依次看好：1）具备卡位优势的设备类公司；2）向下游复合铜箔延伸，具有产业一体化成本优势的基膜类公司；3）进度领先、与下游电池厂商关系密切的复合铜箔制造公司。